面向工業園區,以“環保+熱電”模式異地擴張。公司集熱電聯產、資源循環利用(垃圾、污泥)業務于一身,依托富陽造紙工業園區,打造“環保+熱電”的循環經濟模式。公司瞄準工業園區的供熱、固廢處置等需求,以固廢處理+環保熱電模式銳意擴張,先后完成東港、新港熱電收購,獲得該區域的供熱、垃圾/污泥處理項目的經營權。 2012年,公司實現營業收入27.1億元,其中熱電業務收入12.87億元;實現凈利潤2.34億元,同比增長22.8%。我們預計公司將堅持內生增長(儲備項目建設)+持續的外延擴張,實現盈利的快速提升。
江浙區域異地并購空間超公司規模50倍。根據浙江、江蘇等地熱電協會的相關統計和我們的測算,江浙兩省面向工業需求的小型熱電聯產機組裝機超過1000萬千瓦,合計供熱負荷超過10萬蒸噸/小時,達到公司目前供熱能力的50倍以上。小型熱電行業又存在單機容量偏小、抽凝機組(落后技術)仍占主流、環保難以達標等問題。伴隨江浙區域工業園區化推進加快、環保要求不斷加碼,我們預計小型熱電行業將走向并購時代,后續潛在的并購對象包括但不限于原有業主無法滿足環保要求存在生存危機、區域供熱區域面臨整合小企業面臨淘汰等小型熱電業主。
競爭優勢顯著,固廢處理項目較多。公司固廢處置+環保熱電的捆綁發展模式能充分滿足工業園區供熱、固廢處理等多項需求,能實現園區的真正意義上的循環經濟,因而在爭取政府支持方面具有較強的競爭優勢。同時公司兼具民營企業的機制優勢、上市公司的融資優勢和已有多個項目的經驗積累等優勢,我們看好公司“環保+熱電”模式的異地擴張能力。對應現有園區的固廢處置需求,我們預計公司現有和潛在的環保儲備項目包括東港垃圾發電、新港污泥發電、本部污泥發電擴建等。
評級:買入。我們預計公司2013-2015年EPS分別為0.42、0.49、0.56元。現有三個園區內供熱需求的持續增長和持續的異地并購將支撐公司“環保+熱電”業務的持續成長性,而后續異地擴張項目將成為公司業績超預期的主要因素。綜合上述因素,我們認為給予公司2013年20-25倍市盈率較為合理,對應股價8.4-10.5元。維持公司“買入”評級。
風險提示:環保標準加強,機組需增加環保投入和運營成本的風險;機組負荷受制于下游蒸汽用戶需求波動的影響。
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