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核心觀點(diǎn)：
土壤修復(fù)兼具公益性和盈利性，商業(yè)模式清晰�，F(xiàn)階段土壤修復(fù)集中在工業(yè)企業(yè)場(chǎng)地修復(fù)，支付主體仍以地方政府為主，但其修復(fù)+土地出讓的模式有力保 障了土壤修復(fù)的資金需求。而針對(duì)市場(chǎng)對(duì)地方政府“土地財(cái)政降溫”的擔(dān)憂， 我們認(rèn)為(1)由于土壤修復(fù)帶有“環(huán)保民生”和“出讓獲取收入”雙重屬性; (2)土壤修復(fù)的金額僅占土壤出讓金約 10%-17%，因此修復(fù)帶來(lái)的民生改 善和財(cái)政收入都使政府推進(jìn)的意愿充足。
行業(yè)空間超千億，正加速釋放。2019 年中央修復(fù)預(yù)算同比大幅增長(zhǎng) 42.9%至 50 億元，預(yù)算經(jīng)歷 2018 年的下降后增長(zhǎng)一定程度上反映了終端市場(chǎng)對(duì)治理的 需求。我們預(yù)計(jì) 2018 年實(shí)際土壤修復(fù)市場(chǎng)規(guī)模約為 150 億元，同比大幅增長(zhǎng) 67%，而未來(lái)隨著各地土壤詳查的完成轉(zhuǎn)入治理，2019-2020 兩年場(chǎng)地修復(fù)空 間即超 500 億，而未來(lái)千億規(guī)模的空間有望加速釋放。
市場(chǎng)關(guān)心的問(wèn)題1:格局現(xiàn)狀:發(fā)展初期集中度有所下降。目前行業(yè)的主要參 與者包括環(huán)�？蒲性核案咝�、國(guó)內(nèi)環(huán)境修復(fù)企業(yè)與國(guó)際及合資修復(fù)企業(yè)。由 于土壤修復(fù)在過(guò)去三年處于詳查和向治理過(guò)渡的階段，因此市場(chǎng)格局變化較 大，近年除高能環(huán)境外其他企業(yè)市占率均降中趨穩(wěn)，整體集中度確實(shí)有所下降。
市場(chǎng)關(guān)心的問(wèn)題2:競(jìng)爭(zhēng)要素:運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)帶來(lái)的市場(chǎng)能力至關(guān)重要，定制化和 技術(shù)儲(chǔ)備是未來(lái)龍頭的必備條件。短期來(lái)看，市場(chǎng)仍將呈現(xiàn)龍頭企業(yè)全國(guó)布局 拿大單，地方企業(yè)拿小單的局面，加之技術(shù)約束相對(duì)較少，因此現(xiàn)階段市場(chǎng)拓 展能力至關(guān)重要，而企業(yè)的運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)及資質(zhì)是市場(chǎng)能力的重要支撐。壁壘則更 多體現(xiàn)在企業(yè)因地制宜、因需制宜的綜合技術(shù)能力上。而技術(shù)方面國(guó)內(nèi)企業(yè)各 有所長(zhǎng)，但已有部分項(xiàng)目明確了技術(shù)路線要求，長(zhǎng)期來(lái)看技術(shù)要求將趨嚴(yán)、趨 細(xì)致，因此技術(shù)儲(chǔ)備更為充足的龍頭企業(yè)在擴(kuò)大市占率方面將更具優(yōu)勢(shì)。
市場(chǎng)關(guān)心的問(wèn)題3:發(fā)展展望:長(zhǎng)短期催化充足，龍頭盈利能力有望趨穩(wěn)、優(yōu) 秀現(xiàn)金流保障長(zhǎng)期發(fā)展。短期來(lái)看，2019 年以來(lái)安全事件及后續(xù)江蘇、山東、 河北等的化工園區(qū)整治料將是需求加速爆發(fā)的重要催化。長(zhǎng)期來(lái)看，華北、西 南等地區(qū)隨著詳查和方案制定的完成，望有力支撐起2020 年以后的行業(yè)增速。
而在未來(lái)，行業(yè)的盈利能力仍將經(jīng)歷一定的下降，但龍頭企業(yè)由于受益全國(guó)布 局的風(fēng)險(xiǎn)分散、設(shè)備和技術(shù)的協(xié)同以及設(shè)備的國(guó)產(chǎn)化等因素，盈利能力有望率 先趨穩(wěn)。而行業(yè)短周期 EPC 模式料仍將保障較好的回款能力和現(xiàn)金流。
報(bào)告內(nèi)容；
一、土壤修復(fù)兼具公益性和盈利性，商業(yè)模式清晰，空間巨大
(一)商業(yè)模式清晰，政策與事件進(jìn)一步帶來(lái)催化
1、工業(yè)場(chǎng)地修復(fù)+出讓模式，業(yè)主支付意愿充足
環(huán)保行業(yè)的支付主體和支付意愿是市場(chǎng)空間釋放的核心因素。土壤修復(fù)領(lǐng)域細(xì)分為場(chǎng)地修復(fù)、耕地修復(fù)和礦山 修復(fù)，現(xiàn)階段土壤修復(fù)集中在工業(yè)企業(yè)場(chǎng)地修復(fù)和部分耕地修復(fù)，雖然場(chǎng)地修復(fù)的支付主體仍以地方政府為主，但 其修復(fù)+土地出讓的模式使得支付主體意愿充足，且后端的土地出讓有力保障了土壤修復(fù)的資金需求。
針對(duì)市場(chǎng)對(duì)地方政府“土地財(cái)政降溫”的擔(dān)憂，我們認(rèn)為(1)由于土壤修復(fù)帶有“環(huán)保民生”和“出讓獲取收 入”雙重屬性。修復(fù)首先是環(huán)保責(zé)任和任務(wù)，其次才是地方政府?dāng)U大財(cái)政收入的積極選項(xiàng)，因此地是否好賣(mài)僅是修 復(fù)推進(jìn)的充分條件;(2)土壤修復(fù)的金額僅占土壤出讓金約10%-20%。根據(jù)中國(guó)指數(shù)研究院對(duì)全國(guó) 300 各主要城 市的土地出讓監(jiān)測(cè)，2018 年的出讓均價(jià) 3966 元/m2，而根據(jù)公開(kāi)項(xiàng)目招標(biāo)數(shù)據(jù)工業(yè)場(chǎng)地修復(fù)的均價(jià)約為620 元/m2 (土方量以1m 深度計(jì)算對(duì)應(yīng)面積)，占出讓金收入比重僅約 16%，而省會(huì)城市的修復(fù)金額占出讓金比例僅約 7%。 因此對(duì)污染地塊的修復(fù)帶來(lái)的民生改善和財(cái)政收入都使政府推進(jìn)的意愿充足。
同時(shí)，在法律和商業(yè)模式的不斷完善下，污染企業(yè)、地產(chǎn)企業(yè)逐步涉入土壤修復(fù)領(lǐng)域，成為修復(fù)的直接責(zé)任方 和業(yè)主方，多元主體的參與和法律的進(jìn)一步推行都為修復(fù)空間的釋放創(chuàng)造了有利條件。
2、政策+環(huán)境事件推動(dòng)行業(yè)發(fā)展
政策出臺(tái)和中央修復(fù)資金的回升預(yù)示行業(yè)有望出現(xiàn)拐點(diǎn)。2019 年土壤污染防治法正式實(shí)施，配套出臺(tái)的《污染地塊風(fēng)險(xiǎn)管控與土壤修復(fù)效果評(píng)估技術(shù)導(dǎo)則(試行)》等文件逐步對(duì)行業(yè)的技術(shù)、修復(fù)效果等進(jìn)行規(guī)范化。同時(shí)， 從每年的中央修復(fù)資金撥付情況來(lái)看，2019 年預(yù)算額經(jīng)歷下降后實(shí)現(xiàn)扭轉(zhuǎn)，同比大幅增長(zhǎng)42.9%至 50 億元，且土 壤修復(fù)資金占污染防治資金(大氣、水、土壤)的比重也由 2018 年的 7.95%增長(zhǎng)至 8.33%。預(yù)算金額的扭轉(zhuǎn)型增長(zhǎng) 也一定程度上反映了終端市場(chǎng)對(duì)治理的需求。
(二)土壤修復(fù)空間巨大，實(shí)際市場(chǎng)規(guī)模加速釋放
場(chǎng)地與耕地領(lǐng)銜，短期理論空間超千億。工業(yè)場(chǎng)地修復(fù)方面，根據(jù)南京大學(xué)生態(tài)研究院對(duì)省會(huì)城市污染地塊的統(tǒng)計(jì)，2018 年省會(huì)城市公布污染地塊174 塊，假設(shè) 2019-2020 年各省的修復(fù)需求除省會(huì)外，還包含省內(nèi)約10 個(gè) 2-4 線城市，保守假設(shè)其須完成的修復(fù)地塊規(guī)模是省會(huì)的一半，則未來(lái)兩年場(chǎng)地修復(fù)需求約為1044 塊，根據(jù)現(xiàn)有修復(fù)項(xiàng) 目的場(chǎng)地約 100 畝的平均面積和 50 萬(wàn)元/畝的修復(fù)均價(jià)，未來(lái)空間約522 億元;耕地方面，根據(jù)“土十條”中“到 2020 年，輕度和中度污染耕地實(shí)現(xiàn)安全利用的面積達(dá)到 4000 萬(wàn)畝”、“2020年受污染耕地治理與修復(fù)面積達(dá)到 1000 萬(wàn)畝”等目標(biāo)以及公開(kāi)項(xiàng)目的修復(fù)均價(jià)，我們預(yù)計(jì)十三五期間耕地修復(fù)的理論空間約為 1000億元;而礦山修復(fù)受經(jīng) 濟(jì)效益較小等因素掣肘，預(yù)計(jì)相應(yīng)市場(chǎng)將在遠(yuǎn)期釋放�？紤]到污染土壤排查工作在 2017 年基本完成，因此保守預(yù)計(jì) 2019-2020年土壤修復(fù)的市場(chǎng)空間分別約為 1522 億元。
實(shí)際市場(chǎng)規(guī)模釋放仍有望高增。由于耕地修復(fù)在付費(fèi)端主要依靠中央財(cái)政資金，因此近年土壤修復(fù)市場(chǎng)的高增 仍是場(chǎng)地修復(fù)拉動(dòng)。根據(jù)中國(guó)環(huán)聯(lián)的統(tǒng)計(jì)，2017 年市場(chǎng)規(guī)模同比增長(zhǎng) 23%至 90 億元，而根據(jù)各上市公司的收入和 新增訂單情況和我們對(duì)場(chǎng)地修復(fù)的市場(chǎng)空間測(cè)算，我們預(yù)計(jì) 2018 年實(shí)際土壤修復(fù)市場(chǎng)規(guī)模約為 150 億元，同比大幅 增長(zhǎng) 67%，而隨著各城市工業(yè)場(chǎng)地土壤污染的詳查和建檔的完畢，土壤實(shí)際修復(fù)的市場(chǎng)仍具有高爆發(fā)的潛力，也保 證了上文測(cè)算的場(chǎng)地修復(fù)空間在2019-2020 年的釋放確定性。
二、市場(chǎng)關(guān)心的問(wèn)題:行業(yè)格局、競(jìng)爭(zhēng)要素與未來(lái)發(fā)展特點(diǎn)
(一)格局現(xiàn)狀:行業(yè)規(guī)模迅速增長(zhǎng)導(dǎo)致集中度有所下降，頭部公司分化
目前行業(yè)的主要參與者包括(1)與環(huán)保相關(guān)的科研院所及高校，其在科研能力的支持下技術(shù)能力領(lǐng)先，并主要 參與污染場(chǎng)地調(diào)查評(píng)估、設(shè)備研發(fā)和部分治理修復(fù)工程的承包，但整體工程承包能力相對(duì)不強(qiáng)。(2)國(guó)內(nèi)專(zhuān)業(yè)環(huán)境 修復(fù)工程公司，大多由成熟的環(huán)保工程公司為開(kāi)拓土壤修復(fù)市場(chǎng)而專(zhuān)門(mén)設(shè)立，也有一部分是由地方環(huán)保部門(mén)、投資 公司等轉(zhuǎn)型而來(lái)，在訂單獲取、項(xiàng)目管理、項(xiàng)目運(yùn)作方面經(jīng)驗(yàn)豐富。(3)國(guó)際知名的修復(fù)企業(yè)及合資公司，例如日本同和集團(tuán)、美國(guó) TRS、MC2、ERM 集團(tuán)、荷蘭 FUGRO集團(tuán)等。各類(lèi)企業(yè)以咨詢(xún)管理、分析檢測(cè)等為主，并與 國(guó)內(nèi)的工程公司合作，成立合資公司直接接入土壤修復(fù)過(guò)程。
由于土壤修復(fù)在過(guò)去三年處于詳查和向治理過(guò)渡的階段，因此市場(chǎng)格局變化較大，加之部分地方修復(fù)周期開(kāi)始 后，不可避免出現(xiàn)行業(yè)發(fā)展初期規(guī)模迅速增長(zhǎng)和中小企業(yè)涌現(xiàn)的情況。加之近年部分龍頭企業(yè)上市受阻等因素，2015 年 CR4(建工修復(fù)、高能環(huán)境、中科鼎實(shí)、永清環(huán)保)達(dá) 41.4%，近年除高能環(huán)境外其他企業(yè)市占率均降中趨穩(wěn)， 整體集中度仍有所下降。
(二)競(jìng)爭(zhēng)要素:運(yùn)營(yíng)管理經(jīng)驗(yàn)+技術(shù)構(gòu)建綜合壁壘
土壤修復(fù)行業(yè)有一定技術(shù)壁壘，同時(shí)市場(chǎng)的需求的集中釋放處于注重環(huán)保質(zhì)量的十三五末期，行業(yè)發(fā)展的起點(diǎn) 不會(huì)太低。因此短期來(lái)看，擴(kuò)規(guī)模能力至關(guān)重要，而企業(yè)的規(guī)模、項(xiàng)目經(jīng)驗(yàn)與管理能力是市場(chǎng)推廣能力的核心支撐; 長(zhǎng)期來(lái)看，行業(yè)政策有望不斷細(xì)化，相應(yīng)的運(yùn)營(yíng)成本提升后，技術(shù)和精細(xì)化運(yùn)營(yíng)能力將成為龍頭企業(yè)提升份額的綜 合壁壘。
1、市場(chǎng)拓展至關(guān)重要，運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)則為拓市場(chǎng)的根基
由于目前土壤修復(fù)市場(chǎng)仍處于發(fā)展初期，經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)和污染嚴(yán)重的兩類(lèi)地區(qū)需求率先釋放，加之技術(shù)約束相對(duì)較 少，因此現(xiàn)階段市場(chǎng)拓展能力至關(guān)重要。首先對(duì)于經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)的一二線城市，早期項(xiàng)目的試點(diǎn)、示范效應(yīng)要求較高， 因此在招標(biāo)時(shí)企業(yè)的規(guī)模、運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)及資質(zhì)是市場(chǎng)拓展能力的重要支撐。通過(guò)對(duì)較發(fā)達(dá)地區(qū)的公開(kāi)招標(biāo)文件進(jìn)行梳 理，我們也發(fā)現(xiàn)了在評(píng)分權(quán)重中，“企業(yè)資質(zhì)”、“過(guò)往重大項(xiàng)目經(jīng)驗(yàn)”等權(quán)重遠(yuǎn)重于價(jià)格。
但另一方面，目前修復(fù)需求仍呈現(xiàn)出明顯的區(qū)域性。加之由于目前土壤修復(fù)政府仍為主要客戶(hù)，因此污染治理 需求迫切地區(qū)的區(qū)域性企業(yè)仍在當(dāng)?shù)仨?xiàng)目獲取方面存在優(yōu)勢(shì)，2019 年 1-5 月，當(dāng)年成交的土壤修復(fù)項(xiàng)目中，中標(biāo)方 與業(yè)主方為同一城市的項(xiàng)目數(shù)量占總項(xiàng)目比例仍較高。
短期來(lái)看，市場(chǎng)仍將呈現(xiàn)龍頭企業(yè)全國(guó)布局拿大單，地方企業(yè)拿小單的局面，需求的全面爆發(fā)使行業(yè)短期內(nèi)呈 現(xiàn)“共同繁榮”的局面。但從微觀訂單的拿單要求以及評(píng)審因素權(quán)重等來(lái)看，以湖南為代表的競(jìng)爭(zhēng)激烈省份中，規(guī) 模較小的項(xiàng)目同樣開(kāi)始注重企業(yè)的資質(zhì)與項(xiàng)目經(jīng)驗(yàn)，為未來(lái)行業(yè)集中度提升打下了基礎(chǔ)。
2、技術(shù)各有所長(zhǎng)，定制化綜合能力為未來(lái)發(fā)展奠基
土壤修復(fù)方法和技術(shù)路線眾多，需根據(jù)污染物種類(lèi)和業(yè)主需求進(jìn)行選擇。根據(jù)修復(fù)原理可分為物理法、化學(xué)法和生物法。物理法包括以熱脫附、氣相抽提、常溫解析、熱解析、洗脫、土壤阻隔填埋等為代表的技術(shù);化學(xué)法主要通過(guò)氧化還原和復(fù)分解等反應(yīng)固化、穩(wěn)定化污染物;生物法則通過(guò)微生物、植物等修復(fù)土壤。另外，根據(jù)修復(fù)的工程地點(diǎn)又可分為原位修復(fù)和異位修復(fù)。
目前行業(yè)技術(shù)壁壘則更多體現(xiàn)在企業(yè)因地制宜、因需制宜的綜合技術(shù)能力上。首先，在技術(shù)路線的發(fā)展趨勢(shì)趨向原位修復(fù)和綠色修復(fù)，但由于目前國(guó)家尚未出臺(tái)修復(fù)的具體技術(shù)要求，主要以對(duì)修復(fù)效果進(jìn)行嚴(yán)格考評(píng)，加之土壤因污染物和周邊環(huán)境的不同需要較強(qiáng)的定制化能力，因此行業(yè)的成熟項(xiàng)目往往采用多種技術(shù)路線進(jìn)行聯(lián)合修復(fù)。同時(shí)參考美國(guó)場(chǎng)地修復(fù)的技術(shù)分布也能發(fā)現(xiàn)各類(lèi)土壤修復(fù)技術(shù)均處于百花齊放的狀態(tài)。
目前國(guó)內(nèi)企業(yè)在技術(shù)方面各有所長(zhǎng)，但已經(jīng)有部分公開(kāi)招標(biāo)項(xiàng)目明確對(duì)修復(fù)的技術(shù)路線提出了要求，而行業(yè)頭通過(guò)自主研發(fā)、海外合作、并購(gòu)等，在技術(shù)儲(chǔ)備方面更為充足，有望在未來(lái)技術(shù)要求趨嚴(yán)、趨細(xì)致的發(fā)展中保持自身的領(lǐng)先地位并擴(kuò)大優(yōu)勢(shì)，同時(shí)原位修復(fù)熱脫附等項(xiàng)目的推廣也有望進(jìn)一步打開(kāi)修復(fù)的增量需求空間。
(三)行業(yè)發(fā)展展望與特點(diǎn)
1、催化和可持續(xù)性:短看重點(diǎn)區(qū)域化工園區(qū)搬遷，長(zhǎng)看全國(guó)性需求陸續(xù)釋放
短期來(lái)看，2018 年是各省化工園區(qū)改造搬遷政策的密集出臺(tái)年，而 2019 年以來(lái)江蘇等地發(fā)生的安全事件及后 續(xù)江蘇、山東、河北等的化工園區(qū)整治活動(dòng)料將是短期需求加速爆發(fā)的重要催化。
(1)江蘇:化工園區(qū)關(guān)閉搬遷量化指標(biāo)清晰，短期超20 億元修復(fù)需求確定性較高
江蘇省 2018 年 6 月即發(fā)布《全省沿海化工園區(qū)(集中區(qū))整治工作方案》，而自響水事件后，江蘇省2019 年 4 月初發(fā)布《江蘇省化工行業(yè)整治提升方案(征求意見(jiàn)稿)》，提出“到2020 年底，全省化工生產(chǎn)企業(yè)數(shù)量或減少到 2000 家。到 2022 年，全省化工生產(chǎn)企業(yè)數(shù)量不超過(guò) 1000 家”的整體目標(biāo)，同時(shí)從化工園區(qū)層面上要求將現(xiàn)有的 50 個(gè)園區(qū)數(shù)量壓減到20 個(gè)左右。如前文所述，當(dāng)前江蘇省土壤修復(fù)工程的訂單規(guī)模仍相對(duì)較小，而此次明確量化的化 工產(chǎn)業(yè)關(guān)停搬遷執(zhí)行力強(qiáng)，有望顯著拉動(dòng)2019-2020 年修復(fù)訂單的放量。由于化工企業(yè)的減量和工業(yè)園區(qū)減少有所 重疊，若僅考慮 2019-2020 年約 30 個(gè)園區(qū)的關(guān)閉，對(duì)應(yīng)約 150 平方千米場(chǎng)地面積/或 750 萬(wàn)土方修復(fù)量，50%場(chǎng)地 在2019-2020 年啟動(dòng)修復(fù)，即可釋放約 22.5 億元的修復(fù)需求。
(2)山東:安全檢查范圍更廣，園區(qū)清理力度更大
山東省 4 月初開(kāi)展為期 3 個(gè)月的危險(xiǎn)化學(xué)品、煤礦、非煤礦山、冶金工貿(mào)等重點(diǎn)行業(yè)領(lǐng)域安全生產(chǎn)專(zhuān)項(xiàng)執(zhí)法檢 查。此次山東省的行動(dòng)更注重綜合性的檢查和執(zhí)法，但涉及行業(yè)更廣。同時(shí) 2018 年山東開(kāi)啟的化工園區(qū)認(rèn)定和清理 整頓行動(dòng)同樣在 2019 年達(dá)到高峰，計(jì)劃化工園區(qū)總量控制在 85 個(gè)以?xún)?nèi)，截至2019 年 5 月已完成 4 批共 85 家化工 園區(qū)(含專(zhuān)業(yè)園區(qū))的認(rèn)定，目標(biāo)數(shù)量已基本滿(mǎn)足，而其余園區(qū)已經(jīng)開(kāi)始的關(guān)停、搬遷和后續(xù)的修復(fù)將成為未來(lái)兩 年的工作重點(diǎn)。
(3)河北:更短的整治窗口期
2019 年 3 月末河北省發(fā)布《河北省化工行業(yè)安全生產(chǎn)整治攻堅(jiān)行動(dòng)方案》，要求堅(jiān)決實(shí)施“四個(gè)一批”:即關(guān) 停取締一批、搬遷入園一批、提升改造一批、做強(qiáng)做優(yōu)一批，并再次明確重點(diǎn)企業(yè) 2019 年 10 月前完成搬遷入園的 要求，并且除此前規(guī)劃的39 家搬遷入園企業(yè)外，還將對(duì)各類(lèi)資質(zhì)和運(yùn)行不合格的企業(yè)進(jìn)行關(guān)閉和取締。河北省此次 治理窗口期為 2019 年 7 月-2020 年 7 月，相比其他地區(qū)更短，對(duì)應(yīng)的修復(fù)訂單也有望加速釋放。
另外，浙江、河南、湖北等地同樣出臺(tái)工業(yè)園區(qū)等整治措施和安全檢查要求，且部分省份自2018 年就已經(jīng)出臺(tái)各類(lèi)搬遷和整頓文件，而安全檢查的極速推行有望進(jìn)一步加速此前的規(guī)劃安排�？紤]到以上省份目前土壤修復(fù)訂單 規(guī)模仍相對(duì)較小，在園區(qū)搬遷的大力推動(dòng)下，2019-2020 年區(qū)域性訂單有望實(shí)現(xiàn)快速的增長(zhǎng)。
長(zhǎng)期來(lái)看，訂單下沉和重點(diǎn)區(qū)域輪動(dòng)支撐高增速。如前文所述，當(dāng)前廣東、山東、湖南、上海土壤修復(fù)訂單金額位居前列，一方面與較多的工業(yè)企業(yè)布局和部分修復(fù)先行區(qū)優(yōu)先推進(jìn)有關(guān)，另一方面也因?yàn)槿〉奈廴驹敳榕c防治推進(jìn)較為領(lǐng)先。通過(guò)梳理目前各省土壤詳查的進(jìn)度目標(biāo)和進(jìn)展情況，大部分地區(qū)農(nóng)業(yè)耕地的詳查目標(biāo)基本與土十條和十三五規(guī)劃相匹配。而河北、河南、云南、貴州等地區(qū)的企業(yè)用地詳查規(guī)劃相對(duì)更為領(lǐng)先。
根據(jù)上海、廣東等發(fā)展歷程，我們認(rèn)為華北、西南等地區(qū)隨著詳查和方案制定的完成，有望接起未來(lái)需求的接 力棒，而每個(gè)省內(nèi)也將沿襲大中城市的重點(diǎn)園區(qū)場(chǎng)地訂單-下沉地區(qū)訂單這一節(jié)奏逐步釋放，繼重點(diǎn)化工園區(qū)搬遷后 有力支撐起 2020-2025 年這一治理窗口期的行業(yè)增速。
2、盈利能力:價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)初現(xiàn)，企業(yè)端介入望平衡盈利能力
整體項(xiàng)目合同規(guī)模提升，收入端招標(biāo)價(jià)格的競(jìng)爭(zhēng)使盈利能力波動(dòng)。我們從采招網(wǎng)、政府采購(gòu)網(wǎng)等整理了公開(kāi)土 壤修復(fù)項(xiàng)目，由于場(chǎng)地修復(fù)比重逐漸增加且大中城市逐步完成土壤詳查，近三年 1-5 月的中標(biāo)項(xiàng)目平均規(guī)模持續(xù)擴(kuò) 大，2019 年 1-5 月修復(fù)工程項(xiàng)目合同均價(jià) 1792 萬(wàn)元，同比提升 49.7%，但我們僅提取場(chǎng)地修復(fù)訂單樣本，從單方修 復(fù)均價(jià)來(lái)看，2019 年以來(lái)的價(jià)格水平有所下降。
土壤修復(fù)成本相對(duì)穩(wěn)定。土壤修復(fù)的成本主要包括工程分包成本、設(shè)備折舊、修復(fù)過(guò)程中的藥劑、能源以及人 力，各類(lèi)項(xiàng)目成本占比與企業(yè)項(xiàng)目類(lèi)型及技術(shù)路線有關(guān)，整體分包成本占比約 40%-60%，修復(fù)藥劑、能源等材料占 比約 20%，裝備和設(shè)備折舊等占比約 10-20%，由于原材料、設(shè)備等占比相對(duì)不高，且各類(lèi)材料也相對(duì)較為分散，因此成本端的變動(dòng)對(duì)企業(yè)盈利影響相對(duì)有限。
土壤修復(fù)的行業(yè)平均毛利率處于25-40%的水平。雖然招標(biāo)過(guò)程中價(jià)格權(quán)重目前并非最重，但由于中小企業(yè)的迅 速涌現(xiàn)，仍使部分地區(qū)的招標(biāo)價(jià)格仍受到一定影響，疊加利潤(rùn)水平與項(xiàng)目所處地區(qū)和類(lèi)型相關(guān)，因此行業(yè)內(nèi)部分企 業(yè)毛利率波動(dòng)較大。
我們認(rèn)為行業(yè)整體的盈利能力仍將經(jīng)歷下降后趨穩(wěn)，但在這一過(guò)程中龍頭的盈利能力受影響會(huì)更小，主要由于: (1)龍頭全國(guó)廣泛布局，受地區(qū)盈利性不均的影響要明顯小于地方性中小企業(yè);(2)龍頭擁有較為充足的區(qū)域性 項(xiàng)目?jī)?chǔ)備，設(shè)備的持續(xù)使用進(jìn)一步降低了項(xiàng)目成本;(3)設(shè)備國(guó)產(chǎn)化降低成本，隨著未來(lái)熱脫附等設(shè)備的國(guó)產(chǎn)化推 進(jìn)，擁有自主研發(fā)能力的企業(yè)有望進(jìn)一步從成本端得到改善，提升盈利能力。
3、資金周轉(zhuǎn):短周期 EPC 風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較小，預(yù)付+完工百分比保障回款穩(wěn)定
目前場(chǎng)地修復(fù)以EPC 模式為主，由于場(chǎng)地修復(fù)的工期相對(duì)較短，通常項(xiàng)目約 0.5-1.5 年，因此項(xiàng)目訂單對(duì)收入的 指引性較強(qiáng)。在付款方面，項(xiàng)目前期業(yè)主方即支付 10%-30%的預(yù)付款，50%左右款項(xiàng)根據(jù)完工百分比進(jìn)行支付，10-20% 驗(yàn)收后結(jié)算尾款，并且部分項(xiàng)目存在5%-10%的質(zhì)保金，在質(zhì)保期后得以回收，整體回款壓力相對(duì)較小。對(duì)比行業(yè) 內(nèi)主要企業(yè)的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)，整體均不大且近年均有所好轉(zhuǎn)。
我們認(rèn)為，土壤修復(fù)相比傳統(tǒng)環(huán)保的大氣、水治理等訂單體量相對(duì)更小，同時(shí)修復(fù)后帶來(lái)的潛在受益使業(yè)主方 的治理動(dòng)力同樣強(qiáng)于其他環(huán)保治理。另外，隨著未來(lái)客戶(hù)結(jié)構(gòu)中企業(yè)端占比的上升，包括部分地產(chǎn)企業(yè)介入模式和 市場(chǎng)化的逐步成熟，業(yè)主對(duì)象的多元化對(duì)回款風(fēng)險(xiǎn)也有一定的分散作用。
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